“四年内再上市”的承诺一抛出，正在私有化进程中的分众传媒再次被聚焦。

　　分众传媒曾经给出市场价值被低估的私有化理由，那么为了获取高估值，在A股上市自然是最佳选择，但A股上市的困难不言而喻。目前市场上IPO排队的就有800多家，即使是身在其中排队的企业都没法肯定预期四年内上市，那么江南春的底气又从何而来？

　　赌局

　　去年8月，分众传媒董事局主席、首席执行官江南春召集五家基金组成私有化“联合体成员”，包括方源资本、凯雷投资集团、中信资本、鼎晖投资以及中国光大控股等私募机构，成立了Giovanna母公司和 Merger Sub两家公司，对分众传媒展开私有化收购。

　　据了解，分众私有化融资资金来源包括两部分，一部分是权益融资，另一部是债务融资。根据权益融资承诺函，各投资方根据自身在

　　Giovanna Group Holdings Limited所占股份，提供总计约11.8亿美元融资额以支持私有化。其中凯雷、方源资本分别提供4.52亿美元；光大提供5000万美元；中信银行提供2.26亿美元。

　　美国银行、国开行香港分行、民生银行香港分行、花旗、瑞银等组成的辛迪加财团将提供15.25亿美元贷 款 给 Giovanna AcquisitionLimited以支持私有化。故私有化融资金额总计27亿美元。

　　而分众传媒也给出了相应的承诺，如果分众传媒私有化完成的第四年公司仍未重新上市，股东和GiovannaGroupHoldings将按融资协议中的规定以及公司现金及公司持续运营情况，分配至少75%的利润给股东。

　　此条款意味着分众传媒必须在完成私有化后的四年内兑现再上市的承诺。

　　业内人士分析认为，从目前的A股市场环境看，分众要想在国内实现四年内上市是件很悬的事，但不排除分众选择其他市场上市，分众传媒在纳斯达克上市的市盈率为12倍左右，如果江南春将分众传媒带回港股上市，常规市盈率应该也在15—30倍之间。

　　除此之外，用于帮助分众传媒从纳斯达克退市的贷款产生的高额利息对分众传媒来说，也是个不小的挑战。

　　长期从事海外IPO策略研究的蓝郡咨询董事李云辉告诉中国经济时报记者：“分众私有化后，到重新上市期间，年收益至少需要能涵盖投行利息收入，否则，则需有持续的资金缺口。分众属于资本驱动型的，投入一块显示屏，只要经济稳定增长，未来每年可获稳定的收益流，从其目前的收益来看，应是可以涵盖利息支出并符合上市标准。 ”

　　“当然，一旦外部环境变化，经济萎缩，或者有替代性产品，还有就是市值空间到顶了，那么业绩受重创，自然重新IPO风险重重。LBO(杠杆收购)承受风险最大的不是私募，而是银行，因为一旦IPO成功，私募就可以出售股票变现，但银行还是需要公司一次次的增发融资来偿还。一旦业绩变弱，企业融资能力减弱，企业出现债务危机，那么银行就首当其冲了。在国外，银行会发次级债来规避风险。分众此次都是银行来认购的。 ”李云辉说。

　　救赎

　　以现金回购全部流通股，实现私有化退出美国资本市场，转变企业架构进而谋求再次上市，这条PPP之路，自2011年，中国概念股蜂拥而入，让这条路开始显得拥堵。雪球财经和i美股网创始人方三文曾预测，很多人会挂在PPP的路上。

　　“BrightHorizons从私有化到重新公开上市形成典型私有化案例中的PPP策略。其实是可以给目前很多选择或者正在进行私有化的中国企业一些启示的。 ”李云辉告诉本报记者。

　　1月 15日，美国幼教中心BrightHorizons向SEC递交IPO申请进程文件。 1998年该公司登陆纳斯达克，2008年私募基金贝恩资本收购该公司100%股权，并宣布私有化退市。

　　据了解，BrightHorizons2008年从公开市场退市到重新申请IPO，历时近五年时间，仍旧沿袭保留原来的管理团队及私有化前的业务模式。在私有化期间，BrightHorizons继续稳固推进国际化，通过收购及开办形式扩大运营中心数量，并加强后续服务的推进。BrightHorizons稳定的业绩及现金流成为BrightHorizons能够重新公开上市的有利条件之一。

　　而BrightHorizons属于资本趋动型的模式，一旦初期有投入，未来只需很小的投入就会有源源不断的稳定现金流，是一种稳定保持增值模型。

　　“对于贝恩资本而言，私有化BrightHorizons看中的就是其资本趋动、保值增值的模式。”李云辉说，“想必更多的中概股重新IPO多有可能是凭借某个大项目或公司整体上市或者通过收购做大估值以求重新IPO溢价。 ”

　　李云辉分析认为，分众属于资本驱动型的，即投入屏幕，之后会带来稳定的收入流。因此，分众在私有化至重新上市期间需继续增加显示屏的投入或者通过收购一些公司以获得显示屏相关资产。预计分众会有一些稍大规模的并购以获得更大估值。由于分众传媒是重新上市，其业务模式也预计基本尚袭以前模式，因此重新上市并不会产生太大溢价。

　　“如果重新IPO发价溢价不高，则公司未来稳定持续的现金流将成为公司最终避免债务危机的关键所在。而由于中国次级债并不盛行，银行一向是杠杆收购的主要借贷方。最终一旦出现债务危机，最终银行们估计得充当主要的冤大头了。 ”李云辉认为。